公募基金竞争力报告之：博时基金

博时基金是中国内地首批成立的五家基金管理公司之一，也是国内最擅长投资债券类别的基金公司，本期将从博时基金的规模增长、产品结构、投资风格、基金经理四个方面对公司进行剖析。

规模增长曲线

成立于1998年7月13日的博时基金是国内首批发起的五家基金管理公司之一，股权结构上，博时基金由国信证券、金信信托、长城信托、光大证券合资发起设立，四家公司分别出资2500万元，各持有25%股份。1999年，国信证券出让持有股权，招商证券（当时名为国通证券）以每基金单位1.06元的价格受让全部持有份额。

2003年4月，因内部资产重组，长城信托将其持有的25%博时股份划归长城资产，同年12月，光大证券出让25%股权，老股东金信信托全部受让，成为博时基金第一大股东，后将其中2%划转至广厦建设。然而，由于投资风格激进，大规模发行信托产品致使金信信托出现严重亏损，金信信托在2005年停业整顿，受制于长期资金压力，2007年底金信信托拍卖持有的48%博时基金股份，招商证券以63.2亿元价格拿得相关股权。

此后招商证券谋求IPO上市，但因证监会规定基金管理公司股东持股比例不得超过49%，在2008年金融危机过后招商证券于次年9月将24%股权公开挂牌转让，天津港、盛业资产、璟安实业、丰益实业四家公司竞得股权。之后数年，博时基金再度经历几轮股权转让，截止目前，公司共有6家股东，招商证券持股49%位列第一大股东，长城资产持有25%股份，汇华实业持股12%，天津港和盛业资产各自持股6%，广夏建设持股2%。

资管规模上，在此前系列报告中我们曾提到，国内公募基金发展可分为2007、2015、2020三大发展节点，其中前两大节点主要由暴涨的牛市行情驱动，2020年则是政策改革带来的行业发展红利。

博时基金的爆发大致趋势与上述时间相同。2007年依托单边暴涨牛市公司净资产管理规模一度突破2000亿级别，此后随着市场动荡和公司转型变化，博时基金在此后7年中资产管理一直维持在1000亿左右水平，2015年后，随着管理层稳定和投资风格明确，公司管理规模于重回2000亿水平，并于此后数年持续快速增长，截至2020年，公司基金管理规模已超7000亿元，其中非货币公募基金规模排名行业第8，债券型公募基金规模排名行业第1。

从微观层面细分来看，博时基金的重要发展阶段可分为2007、2015、2016至今三个时期。

2007年是博时基金发展历程中的第一个重要年份，这一年，招商证券受让金信信托股权，成为公司第一大股东，也在同一年里，博时基金资管规模由2006年的380亿暴增5倍，一跃至2215亿水平，相比于同属国内基金行业的老资历，富国基金在2014年净资产管理才首度突破千亿大关。迅速增长的资产管理规模离不开博时杰出的产品运作能力，数据显示，2007年博时基金旗下产品博时主题行业年度收益率高达189.93%，在所有开放式基金中排名第三，封闭式基金方面博时裕隆当年收益达到144.42%，摘得行业收益率冠军，此外，公司其他代表性基金如博时精选股票基金和封闭式基金裕阳年度收益率也在同类型基金中名列前茅。

2008年起，伴随美国次贷危机引发的全球金融海啸，博时基金的发展亦从这一年开始进入了长达7年的沉寂期。这期间，公司股权多次转让易手，经营方向也在探索中不断碰壁。尽管在2011年上证综指下跌21.68%的超级熊市中，公司明星基金经理夏春管理的博时价值增长混合基金（全年净值下跌7.94%）成为年度抗跌冠军，但黑暗中掀起的微弱星火改变不了博时的经营窘境。

之后的四年里，博时先后换了3任总经理，有25位基金经理离职，其中夏春、杨锐、邓晓峰、刘彦春等明星基金经理也在这一阶段离开公司。2014-2015年，博时基金在全市场规模排名中连续两年排第12，至2015年底，公司基金规模堪堪回到2007年水平。与同属公募“老五家”的华夏基金、南方基金相比，彼时两家公司已分别达到5778亿、3262亿净资产管理规模，而后起之秀天弘基金凭借蚂蚁方面带来的优势资源更是突破6000亿大关。相较之下，博时的发展已陷入低谷，用当年7月接任博时总经理江向阳（2020年升任董事长）的话来说，就是“连研究员都走得差不多了”。

江向阳上任后第一项改革指向了债券基金业务。在2015年试水性发行15只债券基金后，2016年博时大规模推进债券业务领域，根据Wind数据统计，博时当年共计发行79只基金，其中债券型基金数量多达53只，占新发行比重67%，此举那个公司实现了超过3000亿管理规模的突破，也在市场竞争中树立了护城河。

此外，博时基金在这一阶段还借鉴了天弘基金的依靠互联网渠道实现快速变现增长的成功案例。2017年开始，博时与在存金宝合作基础上抓住余额宝快速发展契机，积极扩大互联网货币基金和中短债业务管理规模。

得益于产品转型较早，在2018年的熊市中，博时基金逆势为投资者盈利58.82亿元，对比在当年全市场129家基金公司，仅有56家实现正向盈利，其中数额超过50亿的仅有十家，且均为固收领域表现较好公司。银河证券统计显示，博时旗下在参与其年度业绩排名的66只权益类基金中，排名在前1/2的共有45只，其中排名前1/4的产品共有21只，排名前1/10的产品11只；共有15只主动权益产品年内获得正收益。根据上述口径统计，具体到基金方面，博时旗下工业4.0主题、丝路主题等股票型基金回撤幅度远低于业内平均水平，博时乐臻定开混合则依靠全年6.39％的正收益位列同类44只基金中第4位，此外，博时新兴消费主题、博时汇智回报、博时新策略A类等基金产品排名也均处于排名前10%。

体现在利润上，不同于依赖股票/混合型基金打开利润空间的基金公司，博时基金凭借债券类业务的优秀投研水平和相对稳定收益，近年基本做到经营业绩稳定增长，除博时裕发纯债、博时富诚纯债等少部分产品外也基本没有踩雷，但在增速曲线上，债基产品低风险、低回报的特性也使得博时利润增长较慢，在公募行业大型井喷的2020年，汇添富、富国等业内头部当年均实现过100%的利润增长，相比之下富国基金36.58%的同比增速则要慢上许多。

产品设计趋势

产品数量上，截止2021年11月5日博时基金旗下基金数量为461只，除去处于募资期基金，公司当前基金合计规模已超9000亿元，其中：

开放型基金合计规模4571.28亿元，债券型开放基金155只，以2610.93亿占据公司相关类型基金最大规模比重；

混合型开放基金是公司发行数量最多的产品，数量达到208只，规模合计1566.77亿；

货币型基金是博时规模占比最大的领域，22只产品合计规模达到4802.88亿元，和开放基金整体管理水平相当。

资产配置结构上，以2015年为节点，可以明显看出博时基金的发展风格变化。此前的年份中，博时基金的投资风格与大多数基金公司并无不同，除去金信信托陷入高额负债年份2005和2006年，2007-2014年股票始终处是公司最主要的投资渠道，且在资本市场表现较好年份，博时基金也会追随行情走势，提高股票投资占比。而在2015年之后的年份中，债券已明显成为公司最主要的投资领域，其份额在资产配种中始终维持50%以上，股票配置则由此前的5成左右下滑至10%-15%，这与当前市场主流的股、债1：1的均衡配置模式相差很大。

博时基金近年投资的另一大特点是从不满仓，且始终维持20%左右的现金占比。从公司风格来说，不同于以股票及灵活性基金产品为主的基金公司，博时面临的资金压力往往不是因业绩差导致的大面积赎回，其留存现金的主要原因是是其产品结构所致。由于货币/理财型基金和中短债在博时的产品构成中占据相当份额，投资时限较短也意味着公司经常要面临较多的资金流入/流出，因而在资产配置中需要较高的准备金以备各种需求。另外，博时的资产配置也从侧面表现了公司相对平稳、不求激进的发展风格，这一特征并不仅仅体现在2015年以后时期，即使是股票投资占据主流的发展初期，公司依然习惯留有10%以上的准备资金，来更灵活的调整投资结构和面对各类突发情况。

年度收益方面，2020年博时基金共有27只基金净值增长超过50%，其中兰乔管理的博时军工主题股票A是当年公司唯一一只净值增长翻倍的产品。这款2017年发布的产品此前规模此前一直在一亿元区间浮动，2018、2019年-26.40%、32.93%的收益也只处在行业中部，但在2020年3季度，博时军工主题异军突起，凭借41.57%单季回报位列全市场517只同类型基金中第一，超过同类增长均值30个百分点，得益于超额回报，博时军工主题当季规模迅速增长至24.42亿水平，环比增长25倍，2020年4季度，该基金维持强势表现，23.34%的单季度收益依然处于业内前20%。

2021年，由于市场结构化风格明显，博时军工主题股票A上半年表现不佳，其中一季度以近20%回撤位列市场倒数（550/580），不过，在刚刚过去的第三季度，尽管军工仍未处在市场热点，该基金却表现优秀，逆势增长10.10%，回报位列704只同类型基金59位，净资产规模也在超过50亿级别。

除去博时擅长的债券业务，从近三年整体表现来看，博时基金在股票类投资依然有多款产品综合表现优异，其中灵活型偏股基金博时医疗保健行业混合、博时逆向投资混合和股票型基金博时丝路主题股票、博时工业4.0主题股票2018年回撤幅度大幅小于同类型产品，而在市场表现回暖的2019-2020年间，相关基金回报又能跑赢市场大多数同类产品，在平衡回撤和维持收益间表现良好。

2020年博时共有4款产品未能实现盈利，其中博时抗通胀增强回报(QDII-FOF)以37.80%的净值跌幅成为公司回撤比例最大的基金，不过，鉴于此基金近年规模仅在5000万水平。

年内表现上，剔除2021年新发行基金，在博时收益超过20%的11款产品中，万琼管理的基金有5款上榜，合计规模达到69.12亿元，以中证新能源汽车指数为追踪标的的博时新能源汽车ETF凭借年初的疯狂行情，年内录得55%整体涨幅，整体收益排名业内第5，成为公司最能赚钱的基金。

若以百亿规模为限，不考虑货币基金前提下，全市场160余家基金中，博时只有3款产品入选上榜，同业内头部易方达、汇添富的19、14家差距较大，且其中两只为近两年内成立的新产品。收益回报方面，博时稳欣39个月定开债为中低风险的封闭型长债基金，2020其涨幅位列市场前30%；今年1月成立的博时汇兴回报一年持有期混合近半年表现不佳，3.21%的平均增长较同类平均的9.08%涨幅差距较为明显；作为公司发布时间最久的百亿规模产品，博时富瑞纯债债券A收益表现突出，成立以来整体回报接近25%，近3年也凭借近16%的阶段涨幅位于1013家同类排名137位。

投研风格特色

投研风格上，博时基金与此前报告中提及的汇添富有相似之处，均注重推进投研一体化的发展模式。在基础研究领域，博时信奉自上而下的研究理念，并在研究部推行导师制工作文化，每位新入职员都拥有一位自己的研究导师，并拥有“博物馆”可为员工提供前人的研究成功和经典的投资案例等资源。举例来说，博时对科创方向的100多个细分子行业搭建了产业目录，并建立了详细的景气度投研及估值标准体系，据博时基金投委会测算，将公司股票池的TOP100股票以等权编制一个投资组合，超额收益明显。

除去基础资源配给，博时希望研究员能够站在企业家的视角去思考企业的经营管理，加深对企业家精神的理解，而非简单地停留在买卖股票上。体现在企业调研层面，博时要求研究员能在传统行业的研究做到全方位深度覆盖，调研对象并不局限于上市公司，对业内未上市的龙头同样会调研以进行对比分析和全面评估。考虑到国内不同产业的发展及变迁，2015年起，博时开启投研一体化改革，提出“投研一体化”和“投研四互”（互联、互通、互信、互促）方案，包括基金经理和研究员都纳入到投研平台。日常工作端，投研一体化小组日常工作内容则包括分析跟踪行业基本面、建立行业投资标准、组内各行业横向比较优先排序，推荐重点投资标的、贡献产业研究资源等。在决策方式上，小组采取集体决策方式，每位成员均有投票权，但其权重比例由基金经理占据主导。

多元化资产配置同样是博时基金的特色。作为业内首批成立宏观策略研究部的基金公司，博时在2011年就着手布局相关领域，并要求部门基于宏观研究逻辑为公司提供大类资产配置方向。2014年起博时推出多种类公募FOF方案，以此为基础，两年后博时设立了具有宏观研究、策略配置、风险管理综合背景的多元资产管理部，专门负责国内市场FOF产品与业务的研发与投资管理。资料显示，该部门旨在通过大数据分析，将风险与收益相匹配为客户获取绝对收益。随着策略不断拓宽，为配合在多元资产管理部需求，博时宏观策略部研究范围也有所调整，从以前的A股、H股、国内债券市场扩展至海外股票及原油、黄金等大宗商品类别。

2020年，在权益投资迅速兴起背景下，博时基金力推主动、被动两大类产品发展，主动权益基金方面，博时主要聚焦代表中国经济竞争力的核心资产和代表转型升级的创新性资产两大类别，布局方向上集中在消费、科技、医药、高端装备等长期赛道；被动权益领域，目前博时宽基ETF基本完成布局，后续将集中在以智能消费、新能源汽车等为社会主要发展及升级方向的各类行业主题类ETF。

为与权益产品布局匹配，博时成立了十年投资人才培养计划，其模式要求研究员先做4年产业研究，之后通过一套答辩程序和标准，合格后可以进入投资体系，从基金经理助理做起进而晋升基金经理。

除开上述领域，指数与量化同样是博时基金重要的投资方向，目前博时设有指数增强组、ETF组和主动量化组，旗下包含主动量化、指数增强、ETF等各类别产品，此外，博时还是业内率先布局大数据投资研发的基金公司之一，力求满足客户多项化工具型配置需求。

基金经理业绩表现

基金经理人数上，博时当前拥有70名基金经理，业内排名第四，平均任职年限2年20天，相比业内平均任职年限1年216天高出不多，关于业绩表现，分投资类型来看，截止2021年11月5日，王祥管理的被动指数型基金年内回报超过35%（博时上证自然资源ETF、博时上证自然资源ETF联接，合计规模7.57亿），位列公司第一，行业同类排名行业第二。

不过，将收益区间拉长来看，2020年4四季度以前该类产品收益回报表现十分一般，2018-2020更是连续三年收益位列同行业下游水准，除此之外，王祥并非单独运营本类型基金，公司基金经理万琼同样是产品基金负责人，其实，自2016年11月2日担任博时基金经理以来，王祥从未单独负责过任何一款基金，因而在真实投资能力上，其水平尚有待观察。

而从整体上看，博时今年以来头部基金经理的业绩，很少有能进入行业前50名。仅周心鹏能排第48名，沙炜能排入同类第91名。

将周期放宽至三年期，博时共有20款产品实现翻倍收益，其中从业年限仅有3年的基金经理葛晨以超过2005的回报率位列公司收益排名第一。但是，对比于业内大佬，这位新人基金经理还有一段路要走。表现在收益稳定性上，葛晨管理的偏股混合类基金回报浮动较大，尽管综合表现良好，但相关基金年内回报仅为-1.78%，处于行业中下游区间。

而从三年回报上看，博时的葛晨、肖瑞瑾、沙炜、郭晓林、周心鹏、兰乔业绩都能进入同类前100，但是业绩最好的葛晨也只能排到308名中的第41名。简单说，博时目前并没有拿得出手的顶尖基金经理和业绩。

以葛晨管理时间最长、规模最大的博时医疗保健行业混合A （2018年4月接手）分析，该产品2019、2020年均实现80%以上的增长，但在投资偏好明显不青睐医药节点，如20年3季度、21年3季度，其盈利水平往往处于行业倒数，在控制回撤方面较葛兰、刘江等擅长医药投资的明星基金经理差距明显。由于收益回报稳定性不足，该基金当前52.34亿规模较去年2季度94.69亿峰值份额跌去了近半，更为严重的是，博时医疗保健行业混年初还重仓持有腾讯控股、卓胜微、宁德时代等热门科技股票，存在风格飘移之嫌。

若按风格继续划分，从体现基金经理投资能力的任职年化回报上看，剔除在博时任职三年期以内员工，公司只有4名基金经理在擅长的领域实现了超过10%的几何年化回报，其中收益回报最好的郭晓林负责的8只偏股混合类基金合计仅有20亿规模，且均为2020年以后募集的新基金，刘阳、兰乔、沙炜也存在相似的情况。造成这种现象的原因，主要是博时的投资风格以债券类基金为主，主题投资发展较为缓慢，此前数年也并非公司重点布局方向，在资管爆发的去年，博时才逐步着手完善相关投资划分，因而在年化回报方面，对比易方达、汇添富等业内头部，博时基金在该栏数据有些拿不出手。

仅看债券和货币基金投资方向，博时在该类擅长的领域表现则好得多，在公司拥有3年以上经历的基金经历中，2021年林景艺、黄瑞庆共同管理的偏债混合型基金凭借14.62%的年内增长位列公司收益榜头名，业内排名第3，将时间周期放宽至三年，该产品涨幅依然稳居行业前10。此外，邓欣雨、陈凯杨、魏桢等基金经理近三年表现同样不俗，综合回报均在业内前10%水平。

拥有17年投资经验的过钧是公募行业不折不扣的老资历，自2004年加入博时基金以来，过钧在偏债型基金投资成果可称得上业内翘楚。作为固收团队负责人，过钧当前管理资产规模95.17亿元，除债券基金外还管理部分灵活配置基金，规模较同段位基金经理并不算多，但在收益层面，过钧偏债型基金总年化收益率可以达到8%，在债基中属实罕见，其代表作博时信用债券自2009年6月运营以来，累计回报超过250%，超过10%的年化收益率甚至跑赢很多股票型基金。依靠优秀的业绩增长，博时信用债券自2020年起规模迅速扩张，由当年年初的22亿规模增至当前的85亿。

过钧在灵活型基金投资收益同样不俗，其代表作博时新收益2016年至今回报高达142%，虽然该产品规模仅有7.2亿，但历年均没有发生回撤，市场大跌的2018年，博时新收益甚至实现逆势盈利3.83%，较同类型基金13.93%的平均跌幅优势明显。

固收总部现金管理组投资总监魏桢是博时基金另一位明星基金经理。魏桢在2008年加入博时后历任债券交易员、固收研究员等职位，对流动性和大组合管理经验丰富，是博时当前资管规模最大的基金经理之一，现任基金资产合计达到3636.07亿元，其中绝大部分为货币型基金。

投资收益上，博时合惠货币是魏桢综合表现最好的产品，自2017年中募资运营以来，该基金收益基本维持在业内前十，成立至今总回报达到17.33%，在良好的收益表现下，2021年博时合惠货币规模快速膨胀扩张，由年初的700亿增长至三季度末的1800亿。魏桢接手更早，管理时间更长的博时现金收益货币（1683亿规模）是其另一款代表作，这款2003就募资设立的基金成立至今累计回报接近70%，在魏桢2015年接力运作后，任职回报接近20%，同类型中表现尚可，需要注意的是，博时现金收益货币在2018初对接余额宝后，其规模于当年1季度的30亿快速膨胀至千亿级别，年度涨幅方面，该产品并不谋求收益快速增长，其特点在于能以超高的资产规模跑出与业内平均相近的收益回报，更注重没有回撤。

博时现任研究部副总经理金晟哲去年5月接手了公司收益最高的博时主题行业混合，该产品自2005年成立后累计回报超过18倍，历任管理人邓晓峰、蔡滨、王俊无一不是业内明星经理，可在回报上，金晟哲近一年的表现并不算合格。

从其代表作、5年累计128.50%涨幅的基金博时鑫泽灵活配置混合来看，金晟哲是一位注重风险平衡，讲究配置比例的基金经理。在博时鑫泽灵活配置混合披露的重仓股结构中，金晟哲前十大重仓股合计比例长期只有2成左右，且行业包含钢铁、证券、科技、消费等各大主题赛道，各年表现较为均衡。但是，和风格相近、公司地位相似基金经理对比，金晟哲无论投资回报还是业内知名度方面，与同一时期出道的唐颐恒、劳杰男、厉叶淼等还有一定距离。

基金指数与量化投资部ETF组副主管万琼是博时另一位知名度较高的基金经理，不过她的破圈却并不那么光彩。作为一位拥有17年金融从业经验，并管理着10余只基金的基金经理，万琼的投资经验可谓丰富，可由于年内新发的博时球中国教育撞上了双减政策枪口，仅4个月便致使基金净值腰斩，万琼不幸成为了博时年内最有“名气”的基金经理。

博时球中国教育仅有2亿元规模在万琼近百亿的资管范围中并不算大，主题投资也只是博时去年刚刚着手发力的新兴产品方面，在万琼擅长的QDII及指数投资方向，代表产品博时标普500ETF成立6年总回报达到142%，收益排名更是连续多年位于业内头部。不过，除去教育行业的失利，指数投资上万琼同样翻过车，其管理实践最久的产品博时上证自然资源ETF任职期综合亏损12.28%，2018-2020连续3年跑输同类平均收益。

总结

成立23年的博时基金一路走来并不顺利，发展进程上，公司早期历经多轮股权易手，经营方向也曾数年停滞，尽管2007年公司就曾依靠杰出的投资水平实现净资产超2000亿管理水平，但在频繁换帅、知名基金经理大规模出走后，2015下半年起博时才逐步找到投资方向。以各类债基业务为基础，并同余额宝合作推行货币型基金投资。

不过，在当前市场流行的主题投资领域，博时2020年起才进行大规模布局，在长期收益缺乏可参考数据比对的同时，更是因教育基金踩雷腰斩受到市场广泛争议。

资产结构上，与当前市面主流的股债平衡配比模式不同，博时近年来债券投资始终占据公司50%以上的投资份额，股票类比重在其投资中仅有10%-15%比重，此外，风格上博时基金自成立起就较为保守，基本从不满仓。

投资研究层面，博时采用投研一体化模式，于研究部推行导师制工作文化，并在基础数据和调研资源上为研究员提供大量支持，并要求对业内未上市的龙头公司进行分析评估。

而从业绩层面说，博时是一家高度依赖债券和货币产品的基金公司，9000亿的规模中，债基与货币基金合计超过7000亿，在相关领域的收益比对中，博时旗下多名基金经理表现不俗，魏桢、邓欣雨、陈凯杨等基金经理近三年综合回报均在业内前10%水平。另一方面，博时目前在权益投资领域，并没有业内顶尖的产品和基金经理，最好的水平也仅是排到同类前40名开外。

造成该现象的原因一部分是因博时在此前年份的动荡中流失了大批经验丰富的权益基金经理，且在江向阳上任后由于内部发展需求更偏爱收益稳定，回撤更低的债券类产品，并未对股票资产投入过多精力，而在公司层面博时注重风险平衡的风格又进一步遏制了基金经理的收益回报，在公募行业竞争加剧的背景下，以债券和货币基金立足的博时想要进一步实现业务破圈，仅靠回撤小还远远不够，如何把握收益和风险的度量，将成为关键因素。

作者：时浩

关键词： 基金 公募基金 债券基金 债基 股票型基金